发达国家企业融资模式的比较研究与借鉴 |
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这种股权结构对美国企业治理结构的影响是，投资者作为所有者（委托方）难以真正对企业 经理人员（代理人）起到监督作用。这是因为，一方面，占有股权微不足道的小股东有“搭 便车”（free riding）的倾向，他们既不关心、也无力左右企业经理人员的工作；另一方 面，由于机构投资者并不是真正的所有者，而只是机构性的代理人，代理基金的受益人运作 基金，他们是“被动的投资者”(passive investor)，主要关心企业能付给他们多少的红利 ，而不是企业经营的好坏和投资项目的运营情况，当机构投资者发现所持股票收益率下降时 ，就会立即抛出所持股票套现退出，而根本无意介入改组企业经理人员。因此，由于美国企 业股权结构的高度分散，企业所有者无力、也不愿意采用投票选择的方式约束或改组企业的 经理人员，换言之，通过“用手投票”机制来约束经理人员，借以改善企业治理结构的作用 是很小的，对企业经理人员的约束主要来自于市场的力量和作用。 市场力量的作用包括股票市场、商品市场、经理人市场等多种形式。这些市场机制都能对企 业经理人员施加影响，使其目标行为有利于所有者。这些市场力量中，数股票市场对经理人 员的约束作用最强，也最直接。 股票市场对经理人员的约束主要体现在两个方面，一是“用脚投票”机制对经理人员的约束 。由于美国股票市场非常发达，股票交易成本较低，当企业股东对企业经营状况不满意或对 现任管理层不信任时，就可以在股票市场上抛售所持的股票，股东在股票市场上大量抛售股 票的结果，使得该企业股票价格下跌，而股价的大幅下跌往往会使企业面临一系列困难和危 机，如企业形象不佳、产品销售受阻、市场份额下降、银行减少或停止贷款甚至提前收贷， 财务状况恶化。这一系列的连锁反应往往最终导致企业破产倒闭等，通常，当企业股价大幅 下跌时，董事会便会认为经理表现不佳，从而很可能直接将其撤换，这就是“用脚投票”对 企业经理人的约束机制。二是兼并接管机制对企业经理人的约束。在企业经营状况不佳、经 营业绩下滑时，其股票价格将会随之下跌，当股票下跌到远远低于企业的资产价值以下时， 由于股票价格较低，其多数股权极易被其他战略投资者收购，然后这些收购者凭借所掌握的 股权，提议召开新的股东大会并接管了公司，将原来的经理层撤换，这就是兼并接管机制对 企业经理人的约束，即企业经理人时时存在着被“恶意收购”的风险。企业经理人为了避免 企业被接管以致于使自己失业，就会尽力经营好企业，使企业保持良好的业绩，这样就可以 使企业股票价格保持在较高的水平而不易被收购。值得一提的是，美国企业兼并接管市场是 美国企业治理的基本约束机制，尤其是80年代兴起的杠杆收购方式，使得美国企业出现恶意 收购的狂潮，据统计，在接管活动达到高峰的1988年，美国企业接管交易的总价值达到3411 亿元，为当年世界收购总额的70%以上⑤。 |
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